当10年美债利率回升至4%——美国降息后的资产观察

　　（本文作者钟正生，平安证券首席经济学家）

　　2024年10月7日，10年美债利率升破4%大关，为7月31日以来首次；10月11日收于4.08%，自美联储9月18日降息以来累计上涨了43BP。

　　美债利率为何大幅上行？一是，9月下旬以来，市场降息预期上修，受美联储主动引导和经济数据客观走强的共同作用。

　　二是，美债隐含通胀预期上行，先后受到罢工、工资上涨、油价反弹和最新CPI数据强于预期的拉动。

　　三是，美国债务规模在10月1日新财年后再上台阶，美债供给阶段增加并抬升美债利率。

　　四是，美联储准备金规模较快下降，即银行体系流动性偏紧，也可能助推美债利率上行。

　　展望后市，我们预计10年美债利率可能在未来1-2个月保持4%左右偏高水平运行。经济基本面方面，美国经济和就业有望保持一定韧性，叠加四季度通胀上行风险有所上升，目前市场预期的降息路径在修正后相对合理，即预计美联储年内再进行2次25BP的降息，稳步推进利率“校准”。流动性方面，预计在美联储暂停缩表以前，美国银行体系流动性环境保持偏紧，并对美债利率形成一定支撑。

　　对中国资产的影响。在近期中国资产估值快速上升的背景下，美债利率反弹可能加剧中国相关股票价格波动，但不改全球资金“再配置”于中国资产的大方向。一方面，近期中国相关股票的估值压力上升，美债利率反弹可能增大这一压力。以港股为例，9月17日至10月10日，恒生指数的风险溢价（相对于美债）水平由8.1%下降至5.6%，已跌至“危险水平”之下。但另一方面，今年以来中国相关股票与10年美债利率的相关性弱化，中国资产表现更取决于“内因”而非“外因”。在“内因”驱动下，全球资金“再配置”于中国资产拉开序幕，未来仍有空间。

　　对大类资产的影响。

　　1、美科技股会否再次成为“避风港”？近期美债利率的反弹对美股大盘而言“弊大于利”，科技股可能相对周期股更加“抗跌”，但难以像今年1-4月那样强势上涨。

　　2、黄金会否受到美债利率上行的压制？美债利率（尤其实际利率）的上行，或多或少将对金价形成压力。今年以来，黄金现价与10年美债实际利率的30交易日滚动相关系数，在79%的交易日里为负。

　　3、欧元、日元和人民币抵御利差走阔的能力如何？我们认为，当前日元最易受到美债利率反弹的冲击，欧元次之，人民币抵御利差走阔的能力最强。截至10月10日，日元、欧元以及人民币兑美元汇率，与10年本国和美国国债利差的30交易日滚动相关系数，分别为0.93、0.59和-0.22。中国方面，偏高的美债利率可能加大人民币进一步升值的难度和空间，但得益于有力的经济政策加码，国际资金对人民币资产重拾信心，有望令人民币继续保持相对独立的走势。

　　风险提示：美国就业和经济超预期下行，美联储降息节奏不确定，全球地缘风险超预期上升等。

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