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来源| 中信建投证券研究
文|陈果 夏凡捷
随着金融政策组合拳出台，A股上演“奇迹5日”，市场情绪迅速脱离恐慌区，仅5个交易日即直入亢奋区。目前市场情绪时隔3年重回高涨区，时隔4年重回亢奋区，当前高涨的投资者情绪，意味着A股市场已经进入了新阶段，我们更应该以牛市思维做出投资决策。火热的投资热情是否意味着市场过热和调整风险？从2015、2019和2020年的经验来看，情绪进入亢奋区后市场短期内往往还有一个继续走高的过程。此后随着情绪回落市场也有可能出现一定的调整，但这一调整并不意味着牛市行情的结束。以目前情绪指数位置来看，当前9月底的市场情绪相当于历史上2019年3月5日或者2020年7月7日。
9月末投资者情绪大幅上涨，呈现出量价齐升的特点，具体来看：
换手率：9月A股换手率月末飙升至2%上方，显示市场短期进入过热状态，此后或将进一步放量，最终换手率领先股指回落。
偏股型基金新发量：A500ETF发行推动9月末基金发行回升。近期新基金发行回到了今年5月高点，随着市场进一步回暖，该指标有望持续上升，成为跟踪牛市情绪的关键指标。
融资买入占比：融资买入占比指标9月末大幅飙升，接近10%，为2021年3月以来新高。这反映出杠杆资金对后市的预期大幅改善，未来3个月市场有望维持强势。
隐含风险溢价：9月末从历史高位快速下滑，但总体仍处于偏高水平，意味着权益资产目前配置性价比依然较好。
股债收益差：时隔4个月重回零轴上方，赚钱效应明显改善。随着股市回暖和债市调整，反映投资者短期赚钱效应的股债收益差指标近期出现了大幅回升，月末已经接近10%。不过，和2019年3月、2020年7月的高点相比仍有较远距离。
超60MA：从极低位置大幅飙涨，回升至中位水平。该指标9月18日一度降至8%的低点，月末大幅飙涨，目前已经接近50%。以极快的速度回升至中位水平，不过和2019年4月、2020年8月近80%的高点相比，目前仍有一定差距。
超买超卖：指标由负转正，意味着超跌反弹已经结束，市场开启新一轮上升行情。同时注意到指标距离2019年4月和2020年7月的高点尚有距离，目前超涨回落的压力有限。
2022年3月底，我们推出了中信建投策略-投资者情绪指数，由多个市场公开交易指标合成而来。该指数在A股历史行情重要区间都较好地反映了当时市场情绪水平，并且极高和极低点能够领先于行情反转，具有一定的预测能力。需要指出的是，该指数用于刻画市场的投资者情绪，是同步指标，其预测性主要由投资者情绪对市场的预测性来体现。投资者情绪指数推出后，受到了大量投资者的关注，因此我们从2022年4月底开始，以月报的形式，对当前市场情绪进行跟踪和展示，并给出分项核心情绪指标的历史走势和最新动向。2024年8月，我们再度推出了专题报告，回顾了情绪指数发布近两年半时间市场择时的实战效果，并总结了不同情绪状态下不同市场风格的表现。
9月末投资者情绪大幅上涨，仅5日脱离恐慌区进入亢奋区
在此前几期市场情绪跟踪月报中，我们指出从市场情绪角度来看当前市场和2018年熊市末期有颇多类似之处，需要在反复磨底和底部确认后，以技术性反抽和主题性行情为起点，逐步演变为结构性行情，最终出现普涨行情。不过，行情的到来比我们预想的更加迅速和猛烈，随着9月24日金融政策组合拳的出台，A股上演“奇迹5日”，市场情绪迅速脱离恐慌区，仅5个交易日即直入亢奋区，全A指数也在这5个交易日大涨超过26%。
9月24日，情绪指数大幅飙升并脱离恐慌区，发出右侧买入信号。到9月30日，我们预估的情绪指数数据已经达到95（由于两融数据尚未完全披露可能有一定误差），市场情绪时隔3年重回高涨区，时隔4年重回亢奋区。从历史上看，熊市环境中投资者情绪很难达到高涨区，更不可能进入亢奋区，事实上2022年以来长期的市场弱势和存量博弈，使得3年来情绪指数始终未能突破75进入高涨区。当前高涨的投资者情绪，意味着A股市场已经进入了新阶段，我们更应该以牛市思维做出投资决策。一个当前市场关注的问题是，火热的投资热情是否意味着市场的过热？市场是否面临调整的风险？从2015、2019和2020年的经验来看，情绪进入亢奋区后市场短期内往往还有一个继续走高的过程。此后随着情绪回落市场也有可能出现一定的调整，但这一调整并不意味着牛市行情的结束。以目前情绪指数位置来看，当前9月底的市场情绪相当于历史上2019年3月5日或者2020年7月7日。
我们对各分项指标进行分析。七大指标中，换手率、偏股基金发行量、融资买入占比、隐含风险溢价、股债收益差数据经过5日平均平滑；超60MA、超买超卖两项指标原为周度数据，为了更加灵敏现在统一进行日度化，60周均线实质上改成了300日均线。下文均默认使用这一口径。
换手率：9月A股换手率月末飙升至2%上方，显示市场短期进入过热状态。从历史上看，换手率突破2%之后往往还有进一步放量的过程，股指上冲也尚未结束，之后换手率领先股指回落。
偏股型基金新发量：A500ETF发行推动9月末基金发行回升。近期新基金发行回到了今年5月高点，随着市场进一步回暖，该指标有望持续上升，成为跟踪牛市情绪的关键指标。
融资买入占比：融资买入占比指标9月末大幅飙升，接近10%，为2021年3月以来新高。这反映出杠杆资金对后市的预期大幅改善，从历史上该指标的前瞻意义来看，未来3个月市场有望维持强势。
隐含风险溢价：从历史高位快速下滑，仍处于偏高水平。6-9月该指标大幅上升至历史最高水平，不过随着A股回暖，该指标月末快速下滑，但总体仍处于偏高水平，意味着权益资产目前配置性价比依然较好。
股债收益差：时隔4个月重回零轴上方，赚钱效应明显改善。随着股市回暖和债市调整，反映投资者短期赚钱效应的股债收益差指标近期出现了大幅回升，月末已经接近10%。不过，和2019年3月、2020年7月的高点相比仍有较远距离。
超60MA：从极低位置大幅飙涨，回升至中位水平。该指标以中长期视角刻画市场强弱状况，反映市场上收盘价在60周均线（300日均线）上方的个股比例。从历史上看该指标超过80%/低于20%往往意味着市场情绪的过热/过冷，行情有出现反转的可能。该指标9月18日一度降至8%的低点，月末大幅飙涨，目前已经接近50%。以极快的速度回升至中位水平，不过和2019年4月、2020年8月近80%的高点相比，目前仍有一定差距。
超买超卖：指标由负转正，意味着超跌反弹已经结束，市场开启新一轮上升行情。该指标以短期视角刻画市场强弱情况，该指标9月底已经回升至零轴上方，市场进入强势周期。同时注意到指标距离2019年4月和2020年7月的高点尚有距离，目前超涨回落的压力有限。
1）数据统计存在误差：报告数据均由Wind等第三方数据库导出，可能存在第三方数据库之间口径不一致的偏差问题；且由于统计时间问题，数据存在波动可能性；由于最新一日基金发行数据尚未公布，我们对此进行了估算，与实际值相比存在误差可能。
2）模型基于历史数据，对未来预测能力有限：数据统计具有滞后性，可能影响分析结果。模型基于A股近年来历史数据进行统计和分析，对未来预测能力有限；市场情绪可能同时受到政策及其他不可预估事件影响。
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